하워드 막스의 경고: S&P500 사상 최고치 뒤 숨겨진 위험과 대응 전략

하워드 막스는 투자 업계에서 매우 존경받는 인물입니다. 그는 오크트리 캐피털 매니지먼트(Oaktree Capital Management)의 공동 창립자로, 주로 가치 투자와 리스크 관리에 관한 깊은 통찰을 제공하는 것으로 알려져 있습니다. 그의 투자 철학과 시각이 담긴 메모들은 전 세계 투자자들과 금융 전문가들 사이에서 큰 영향력을 지니며, 매번 시장과 경제 상황에 대한 날카로운 분석을 제공합니다.

 

특히 막스가 정기적으로 발행하는 메모들은 복잡한 투자 개념을 명확하고 이해하기 쉽게 풀어내는 능력으로 유명합니다. 이번에 소개할 메모, 'The Calculus of Value'도 그런 대표적인 사례로, 자산의 ‘가치’와 ‘가격’ 그리고 투자 결정에 어떻게 반영되어야 하는지를 논리적이면서도 실용적으로 설명하고 있습니다. 이 글에서는 하워드 막스가 전하는 ‘가치의 연산법’을 투자자들이 쉽게 이해할 수 있도록 정리하고, 현재 시장 상황과 그가 제시하는 투자 전략적 시사점까지 함께 살펴보겠습니다.

 

원문에 여기서 확인할 수 있습니다.

https://www.oaktreecapital.com/insights/memo/the-calculus-of-value

 

 

가치의 연산법: 하워드 막스의 투자 철학을 쉽게 풀어보기

투자를 막 시작하거나, 시장의 파도에 조금씩 익숙해질 무렵 우리를 가장 헷갈리게 하는 개념이 있습니다. 바로 “가치”와 “가격”의 차이, 그리고 이것이 투자 성과에 구체적으로 어떤 영향을 미치는지에 대한 문제입니다.

 

1. ‘가치’란 무엇인가?

막스는 기업(또는 자산)의 “가치(내재가치)”란 그 시점에서 그 기업이 “얼마짜리인가”에 대한 평가라고 정의합니다. 하지만 이 평가는 객관적일 수 없습니다. “가치”는 각 투자자의 예측과 관점에 따라 달라지기 때문입니다.

 

그럼 가치는 뭘 바탕으로 평가할까요? 막스는 기업의 펀더멘털(기초체력), 즉 “현금 창출 능력”이 그 출발점이라고 말합니다. 구체적으로는 다음과 같습니다.

 

- 현재의 이익, 미래 이익 창출 가능성

- 이익의 안정성

- 자산(공장, 특허, 브랜드 등)의 조합과 시너지

- 경영진의 역량 및 경쟁 환경

- 미래 전략과 시장의 변화에 대한 대응력

 

이 모든 요소를 총합한 “벌어들일 수 있는 돈 = 현금 흐름 (earning power)”이 바로 본질적 가치의 근간이 됩니다.

 

 

2. ‘가격’은 어떻게 결정되나?

가격은 명확합니다. 지금 이 자산을 사려면 얼마를 내야 하는가, 그 숫자 자체입니다. 이 가격은 어떻게 정해질까요? 바로 수많은 투자자들의 “가치에 대한 의견”이 모여서 결정됩니다.

 

막스는 “가격은 투자자 집단의 심리가 반영된 결과”라고 설명합니다. 매일 주식시장에서 낙관파(‘이 기업 가치는 지금보다 더 높다!’)와 비관파(‘과대평가야!’)가 거래를 하며 가격을 결정합니다. 어느 쪽 의견이 더 많아지면, 주가가 오르거나 내립니다.

 

이처럼 단기적으로는 심리(감정, 군중심리, FOMO 등)가 강하게 작용합니다. 하지만 “가격”과 “가치”가 크게 벌어지는 상황은 오래 지속되기 어렵고, 결국 가격은 언제나 가치 쪽을 향해 이동하려는 ‘자석 효과’를 보입니다.

 

 

3. 가격과 가치의 관계, 그리고 투자 기회

이 둘의 차이, 즉 “가격 대비 가치”가 바로 투자에서 핵심적으로 봐야 할 “밸류에이션”입니다.

 

- 가격 가치: 고평가, 즉 향후 수익률이 낮거나 하락 위험이 있음 → 경계 필요

 

하지만 단기적으로는 심리가 워낙 크게 작용하기 때문에, 저평가된 자산도 오랫동안 저평가될 수 있고, 고평가된 자산은 더 한동안 거품처럼 오를 수 있습니다. 실제로 막스는 “시장(군중)은 내 생각보다 오래 비이성적일 수 있다”는 케인즈의 명언을 강조합니다.

 

 

4. 최근 시장의 모습: 가격과 가치의 괴리 확대

막스는 2024년 말 기준 S&P500의 주가수익비율(P/E)이 23배에 달했다고 설명합니다. 이는 역사적 평균 대비 높음(=고평가)을 의미합니다. JP모건의 연구에 따르면, 이 정도의 고평가 상태에서 시장에 들어온 투자자는 향후 10년간 연평균 수익률이 +2%~–2%에 머물렀다고 합니다.

 

2025년엔 미국발 관세 인상, 경기 불확실성, 인플레이션 우려, 금리 상승 등 여러 악재가 겹쳤음에도, S&P500은 다시 반등하여 연초 대비 상승세를 보입니다. “이익 기대치 상승, AI 등 신기술에 대한 열기, 무리하지 않은 정책 약속(‘TACO’), 투자 대안 부재(There Is No Alternative)” 등 낙관적인 해석이 주가를 밀어올린 셈입니다.

 

특히 7대 빅테크(애플, 마이크로소프트, 구글, 아마존, 메타, 엔비디아, 테슬라)가 S&P500 전체 시가총액의 1/3을 차지하고, 이들 평균 P/E가 33배라는 점도 언급합니다. 물론 이 회사들은 세계 최고 수준의 기업이지만, 나머지 493개 기업의 P/E도 역사적 평균보다 높은 22배에 머무는 점이 더 우려스럽다고 분석합니다.

 

 

5. 지금 투자자들이 알아야 할 것

막스는 “투자 환경이 우호적이던 시절이 너무 길어져서, 젊은 투자자들은 하락장(베어마켓)을 경험해 본 적이 거의 없다”고 강조합니다.

 

시장에는 거품 징후들이 서서히 누적되고 있으며, 특히 투자자들이 심리적 낙관론에 너무 많이 기대고 있다고 경고합니다. 

- 개인 투자자들의 인기 “밈주식” 열풍

- 극단적인 위험 선호(크레딧 스프레드 최저치)

- 경제와 정책, 기업 실적의 불확실성

 

이런 환경에서는 너무 공격적으로 투자하기보다는 방어적 포트폴리오로 일부 조정할 필요가 있다고 말합니다.

 

 

6. 투자 행동에 대한 조언

하워드 막스는 투자 위험도를 “INVESTCON 6(매수 중지)~INVESTCON 1(공매도)”의 단계로 표현합니다. 현재 본인은 “INVESTCON 5”, 즉 공격적 자산을 줄이고 수비적 자산을 늘리는 것이 바람직하다고 조언합니다(주식 → 채권 등). 무조건 매도하거나 증시에서 탈출해야 한다는 극단적 조치는 경계합니다.

 

 

7. 결론 – 가치를 중심에 놓고, 심리와 가격의 괴리를 활용하라

투자란 본질적으로 “가치(what you get)”와 “가격(what you pay)”의 차이를 이해하고, 장기적으로 이 둘이 수렴한다는 사실에 베팅하는 행위입니다. 막스는 “펀더멘털(기업의 본질적 수익창출력)을 중심에 두고, 시장 심리에 휘둘리지 않는 투자자”만이 장기적으로 남들보다 좋은 성과를 거둘 수 있다고 강조합니다.

 

특히 지금처럼 과도한 낙관론, 역사상 높은 밸류에이션이 공존하는 시장에서는, 잠시 속도를 늦추고 포트폴리오의 방어력을 점검해보라는 조언이 중요하게 다가옵니다.

 

 

이번 글이 가치투자의 본질과 현재 시장의 위치, 그리고 투자자가 지켜야 할 행동 원칙에 대해 실질적인 힌트를 줬길 바랍니다. 하워드 막스의 통찰처럼, “계산 가능한 가치”에 집중하는 것이야말로 가장 합리적이고, 장기적으로 성공 확률을 높여주는 투자 전략임을 꼭 기억하세요.